汽車行業(yè)4季度行業(yè)運(yùn)行環(huán)境趨緩，恢復(fù)性增長可期。

　　08年國內(nèi)汽車銷售量倒在1000萬輛門口將成為現(xiàn)實(shí)，增長不到14%；去年價(jià)格水平下降3%；汽車行業(yè)利潤總額增長32%。

　　存在風(fēng)險(xiǎn)：

　　隨著國內(nèi)原油價(jià)格如期回落至90-100美元，燃油稅政策是最大的影響因素。

　　國內(nèi)原油價(jià)格在國際原油價(jià)格下跌影響下，下調(diào)可能性很小。
　　綜合評價(jià)及評級調(diào)整：

　　結(jié)合4季度行業(yè)運(yùn)行環(huán)境及可能的恢復(fù)性增長，在燃油稅政策沒有很快推出情況下，給予汽車行業(yè)"增持"評級，其中：乘用車"增持"；商用車"中性"；汽車零部件"增持"。

　　個(gè)股推薦：安凱客車（000868）、北方股份（600262）。

　　一、2008年1-8月國內(nèi)汽車銷售增長回落到13.94%

　　1-8月，汽車產(chǎn)銷654.85萬輛、647.78萬輛，同比分別增長13.85%、13.94%，已經(jīng)落進(jìn)我們最初預(yù)計(jì)的15%以內(nèi)。其中乘用車產(chǎn)銷463.24萬輛、455.03萬輛，同比增長13.67%、13.15%；商用車產(chǎn)銷191.61萬輛、192.75萬輛，同比增長14.29%和15.86%。1-8月，轎車銷售337.31萬輛，同比增長11.96%，轎車在汽車銷售中的比重逐步降低，增速也有所下滑，從而帶動(dòng)整體汽車銷售增速下滑。

　　從月度銷售數(shù)據(jù)分析，3月份國內(nèi)汽車銷售達(dá)到105.66萬輛，我們就非常明確的指出：這將是08年全年的最高點(diǎn)，之后4、5月份出現(xiàn)連續(xù)環(huán)比下降，6月份銷售并沒有出現(xiàn)我們預(yù)期的9%左右的環(huán)比增長，而是僅0.54%的微幅增長，汽車市場的弱勢盡顯。7、8月份又是環(huán)比下降，而且8月份汽車銷售出現(xiàn)雙降雖然創(chuàng)出了06年以來的紀(jì)錄，但8月份銷售下降也在意料之中，最主要的原因之一在于8月份是北京奧運(yùn)會月，加上其他較多不利因素的疊加使得8月份雪上加霜。

　　從8月份的汽車產(chǎn)銷形勢分析，有兩個(gè)方面需要認(rèn)真考慮：（一）08年國內(nèi)汽車產(chǎn)銷我們一直持較悲觀的態(tài)度，從目前看，銷售增幅落進(jìn)15%已經(jīng)基本定了，銷售量倒在1000萬輛門口將成為現(xiàn)實(shí)；（二）我們從另一方面考慮，這也正是我們數(shù)年前就預(yù)言的：中國汽車工業(yè)在09年進(jìn)入中長期穩(wěn)定增長階段，但事實(shí)是提前到了08年。我們預(yù)計(jì)9月份國內(nèi)汽車產(chǎn)銷會出現(xiàn)環(huán)比正增長，增幅在10%以上，10月由于國慶長假影響會再度環(huán)比下降。經(jīng)過對各種行業(yè)政策因素的適應(yīng)，11月、12月銷售量走高，超過9月份，但我們一直認(rèn)為最后兩個(gè)月上升斜率要比前兩年低。

　　但我們可以說：中國汽車工業(yè)出現(xiàn)"拐點(diǎn)"是聳人聽聞的說法。去年末，我們就認(rèn)為：在各種需求的因素影響下，中國汽車工業(yè)進(jìn)入中長期穩(wěn)定增長階段，這個(gè)時(shí)期增長速度在15%左右。維持多長時(shí)期，實(shí)際上取決于中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r。如果08年汽車銷售增幅在15%以下，經(jīng)過充分的結(jié)構(gòu)調(diào)整，09年增幅在19%以上。但我們應(yīng)該充分注意到隨著中國經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)入到一個(gè)新的階段，汽車行業(yè)發(fā)展的規(guī)律也促使整個(gè)汽車制造業(yè)的增長速度會逐漸慢下來。拋開其他因素，僅從技術(shù)上就可以判斷：隨著基數(shù)的大幅度提高，再象以前年度30%甚至40%的增長已經(jīng)是不可能了。

　　從國際汽車業(yè)的發(fā)展規(guī)律分析，中國汽車業(yè)從08年度已經(jīng)進(jìn)入到一個(gè)明顯的廠商結(jié)構(gòu)大調(diào)整的時(shí)期（我們曾經(jīng)在05年的相關(guān)報(bào)告中預(yù)計(jì)這個(gè)進(jìn)程會在09年，但從目前的中國經(jīng)濟(jì)的走勢及汽車行業(yè)的運(yùn)行看，這個(gè)過程已經(jīng)提前到了08年），汽車行業(yè)的分化將更加加劇，引導(dǎo)廠商結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向大企業(yè)集團(tuán)集中，經(jīng)過3-5年的時(shí)間，國內(nèi)會形成5家左右汽車集團(tuán)占據(jù)70%市場份額的相對壟斷格局。整個(gè)汽車產(chǎn)業(yè)鏈的啟動(dòng)更加向后向產(chǎn)業(yè)鏈如零配件、維修保養(yǎng)、汽車金融等方面發(fā)展，前向產(chǎn)業(yè)鏈中的汽車整車廠商和零部件廠商結(jié)構(gòu)也面臨重大調(diào)整。但我們有理由對未來汽車行業(yè)中長期發(fā)展前景保持較樂觀的態(tài)度，國內(nèi)汽車購買力以及未來的潛力仍然可以期待！韓國85-95年平均15%左右的增長造就了韓國汽車業(yè)的飛速猛進(jìn)，相信中國國內(nèi)巨大的市場容量會造就更大的汽車制造、消費(fèi)大國，且在目前國際能源環(huán)境的制約下，只要國內(nèi)廠商抓住新能源的機(jī)遇，在技術(shù)上迎頭而上，在未來的國際汽車市場占據(jù)一席之地是必然的。

　　二、占國內(nèi)汽車銷售比重超過50%的轎車增長12%

　　我們一直認(rèn)為：占汽車銷售比重超過50%的轎車市場是預(yù)測汽車行業(yè)運(yùn)行的最主要因素，轎車銷售保持平穩(wěn)增長可以基本保證汽車市場的較平穩(wěn)增長。這也是我們自去年年末以來對今年的汽車行業(yè)運(yùn)行一直保持較悲觀的主要原因，國際原油價(jià)格高企會使得國內(nèi)成品油調(diào)高價(jià)格，從而主要對乘用車特別是轎車產(chǎn)生較大的抑制作用。加上今年以來奧運(yùn)會、消費(fèi)稅政策調(diào)整、公車改革、房地產(chǎn)股市調(diào)整導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)大大減弱尤其是汽車保有量迅速增加導(dǎo)致的使用成本累加，雖然消費(fèi)市場新車型仍不斷推出、價(jià)格不斷下移，仍擋不住轎車市場的增長乏力，且隨著2、3季度逐漸轉(zhuǎn)為低迷。前8月，轎車市場銷售逐漸滑落，累計(jì)僅增長12%，占比52%。

　　從1-8月的其他細(xì)分車型分析：（一）MPV市場經(jīng)過幾年的較高增長，保有量提高、公務(wù)車市場萎縮導(dǎo)致出現(xiàn)了同比下降近3%。（二）SUV市場在城市CUV銷售增長帶動(dòng)下增長強(qiáng)勁，但在高油價(jià)的逼迫下，增長速度也基本逐月下滑，但仍增長了近37%。城市CUV的增長也取代了部分轎車需求。（三）在全部汽車銷售中占比11.53%的交叉型乘用車（微客）在較低迷的市場中表現(xiàn)較好，這和前兩年情況有所不同，銷售同比增長14.25%。在以上汽通用五菱為首的微客生產(chǎn)廠商不斷推出新品，部分替代輕客以及轎車，產(chǎn)品鏈明顯延長。（四）客車總體保持較平穩(wěn)的增長，特別是大中型客車近年來依靠國內(nèi)、外兩個(gè)市場，保持20%的增速。但在各主要客車廠商大力發(fā)展自己的底盤生產(chǎn)情況下，客車底盤的銷售明顯受到較大影響。（五）重卡上下半年火冰兩重天局面已經(jīng)形成，國Ⅲ標(biāo)準(zhǔn)在7月1日實(shí)施，6、7月份重卡銷售明顯下滑，但8月份勢頭已經(jīng)有所減弱。全年總體增長在細(xì)分車型中應(yīng)該在前三名之列。

　　2008年1-8月的細(xì)分車型銷售中,乘用車:商用車=70.24:29.76，基本還是"七三開"的局面。在細(xì)分車型中，轎車、MPV、SUV、交叉型乘用車、客車、貨車、半掛牽引車、客車底盤、貨車底盤在汽車總銷售量中的比重分別為：52.07%、2.15%、4.59%、11.43%、2.67%、18.19%、2.50%、0.96%、5.43%。

　　三、08年4季度行業(yè)運(yùn)行環(huán)境趨緩

　　綜觀1-8月的汽車產(chǎn)銷情況，符合我們自去年年末以來的判斷，但我們認(rèn)為：4季度汽車行業(yè)運(yùn)行環(huán)境趨緩，最大的影響因素是可能推出的燃油稅政策。預(yù)計(jì)9月份國內(nèi)汽車產(chǎn)銷會出現(xiàn)環(huán)比正增長，增幅在10%以上，10月由于國慶長假影響會再度環(huán)比下降，11月、12月銷售量走高，超過9月份，但我們一直認(rèn)為最后兩個(gè)月上升斜率要比前兩年低。全年的汽車銷售增長14%，我們一直掛在嘴邊的"國內(nèi)汽車銷售量倒在1000萬輛門口"將成為現(xiàn)實(shí)。

　　我們在前期國際原油價(jià)格上沖147美元/桶時(shí)判斷：經(jīng)過一輪油價(jià)高漲，包含30%以上投機(jī)因素在內(nèi)的國際原油價(jià)格在供需調(diào)整預(yù)期下可能會走上回歸之路，預(yù)計(jì)年底在90-100美元，從而為中國的燃油稅出臺創(chuàng)造良好契機(jī)。但高漲快落的原油價(jià)格波動(dòng)很大，這也正是投機(jī)因素的作用。繼6月份國內(nèi)調(diào)整成品油價(jià)格后，我們判斷年底前可能還會有一次調(diào)整的機(jī)會，幅度大約為上調(diào)500元/噸。如果燃油稅在未來的半年內(nèi)推出，將對4季度以及09年的汽車產(chǎn)銷產(chǎn)生很大的影響，具體影響有待詳細(xì)評估。

　　近一段時(shí)期，國內(nèi)鋼材價(jià)格總體下調(diào)，對汽車行業(yè)產(chǎn)生一些積極的影響，這實(shí)際上是反應(yīng)了中國經(jīng)濟(jì)增長下調(diào)的趨勢。其中主要以用鋼大戶房地產(chǎn)行業(yè)的困境為主。作為另一個(gè)用鋼大戶汽車及汽車零配件行業(yè)，也已經(jīng)反映出了增速下調(diào)對于鋼材需求的降低。汽車細(xì)分車型中，轎車用鋼材（板）大約占生產(chǎn)成本的50-80%，輕卡70%左右，重卡60-80%，輕客70%左右，大中型客車60%以上。因此，鋼材價(jià)格下降對于汽車及零部件行業(yè)是當(dāng)然的利好。具體考察汽車生產(chǎn)用鋼，中厚板價(jià)格總體大幅下跌，但冷熱板卷價(jià)格似乎下調(diào)不大，鍍鋅板等價(jià)格似乎變動(dòng)也不大。所以，從行業(yè)看，房地產(chǎn)行業(yè)用鋼價(jià)格下降幅度明顯大于汽車用鋼。沒有把握具體測算鋼材價(jià)格下降對于汽車及汽車零部件制造業(yè)生產(chǎn)成本的影響幅度。鋼材價(jià)格下降10%大約可以使汽車制造業(yè)的毛利率提高1-2個(gè)百分點(diǎn)。

　　雖然我們認(rèn)為4季度汽車行業(yè)運(yùn)行環(huán)境較2季度以及7、8月份有所緩解，但總體趨勢不容太樂觀。4季度只是比原來預(yù)想的要好一些，但對于"燃油稅"政策來說，仍存在很大的不確定性。我們?nèi)ツ昴昴╊A(yù)測：08年全年汽車行業(yè)利潤總額增長在30%左右，3月份后的各汽車報(bào)告中給出的數(shù)字是32%。從08年上半年汽車行業(yè)利潤總額增長30.41%的幅度，結(jié)合3、4季度汽車行業(yè)的運(yùn)行態(tài)勢分析，汽車行業(yè)利潤總額增幅30%基本可行，但汽車行業(yè)內(nèi)的分化更加明顯，結(jié)構(gòu)調(diào)整勢在必行。

　　四、給予08年4季度汽車行業(yè)"增持"評級

　　綜上所述，我們認(rèn)為全年汽車行業(yè)運(yùn)行已經(jīng)大致確定，4季度的汽車產(chǎn)銷情況較2季度以及7、8月份明顯好轉(zhuǎn)，但最大的影響因素是伴隨國際原油價(jià)格繼續(xù)震蕩保持在90-100美元/桶情況下，燃油稅政策的出臺與否。如果燃油稅政策盡快推出，那么08年的汽車產(chǎn)銷將雪上加霜，后幾個(gè)月的恢復(fù)性增長也較緩慢，從而給08年的汽車行業(yè)蒙上連續(xù)3個(gè)季度的陰影，但對于09、10年汽車行業(yè)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整起到良好的推動(dòng)作用。

　　結(jié)合4季度汽車行業(yè)產(chǎn)銷、利潤增長、價(jià)格調(diào)整、鋼材價(jià)格下跌等因素分析，我們給予汽車行業(yè)"增持"評級，其中乘用車"增持"、商用車"中性"、汽車零部件"增持"評級。

　　所以，08年4季度汽車行業(yè)最大的投資主題在于能夠在可能的恢復(fù)性增長階段擴(kuò)大自己市場份額、能夠借助行業(yè)成本價(jià)格環(huán)境增強(qiáng)自身盈利能力的企業(yè)，在客車、重卡領(lǐng)域的相對壟斷龍頭，如宇通客車（600066）、中國重汽（000951）等可能會保持較好的投資價(jià)值。此外，基本面將有重大改觀的企業(yè)，如安凱客車（000868）、北方股份（600262）也宜充分關(guān)注。結(jié)合我們對08、09年汽車行業(yè)運(yùn)行的判斷，我們建議對09年的汽車行業(yè)投資充分關(guān)注，從現(xiàn)在開始布局汽車板塊的投資。

　　重點(diǎn)上市公司推薦：

　�。ㄒ唬┌矂P客車

　�。�000868）投資要點(diǎn)：（1）08年1-6月公司累計(jì)生產(chǎn)客車4422臺，同比增長43.39%，實(shí)現(xiàn)銷售收入11.88億元，增長45.17%；凈利潤669.53萬元，下降36.74%。實(shí)現(xiàn)每股收益0.02元，比我們預(yù)期的相差較大。（2）江淮客車的整合完成，下半年擬進(jìn)行增資擴(kuò)股，公司占股比例由41%增加到51%，完成對江淮客車的絕對控股。這對于公司的發(fā)展具有十分積極的意義。存在風(fēng)險(xiǎn)主要在于公司股權(quán)激勵(lì)方案出臺的時(shí)機(jī)選擇對公司的每股收益會產(chǎn)生一定的影響，這可能是影響公司業(yè)績的重要因素。

　　綜合評價(jià)及評級調(diào)整：公司整合安凱、江淮客車，協(xié)同效應(yīng)明顯，規(guī)模、實(shí)力大大增加，我們看好其中長期發(fā)展前景。但由于一些不確定因素，我們下調(diào)公司08每股收益至0.12元，如果08年每股收益在0.10元以下，我們預(yù)測09年每股收益至0.32元。

　　（二）北方股份

　�。�600262）投資要點(diǎn)：
　�。�1）08年1-6月公司實(shí)現(xiàn)主營收入72382萬元，同比增長32.3%；凈利潤1715萬元，增長42.46%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.10元。

　�。�2）我們一直認(rèn)為：公司占股75%的阿特拉斯公司是影響整體業(yè)績的最不穩(wěn)定因素，也是最主要的風(fēng)險(xiǎn)因素，報(bào)告期其銷售收入12175萬元，虧損1330萬元。隨著阿特拉斯生產(chǎn)經(jīng)營日益正常，對公司整體業(yè)績的拖累會逐步解脫。此外，公司擬進(jìn)行總投資47908萬元的礦用汽車工業(yè)園建設(shè)，可能會對今后2、3年的資本支出構(gòu)成壓力，但產(chǎn)能形成后將會對公司市場占有率的提高起到較大的作用。

　　綜合評價(jià)及評級調(diào)整：考慮行業(yè)今后的發(fā)展趨勢以及公司在行業(yè)內(nèi)的市場地位，我們相信：今后的2-3年是公司的快速增長期，經(jīng)過2-3年的積累，可能會成為業(yè)績優(yōu)良的工程機(jī)械行業(yè)的佼佼者。繼續(xù)維持公司08、09年每股收益0.21元、0.30元，對應(yīng)08、09年市盈率26倍、18倍，繼續(xù)給予"增持"評級。

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